Trotz Allzeithoch im Preis ist Gold bei westlichen Investoren weiterhin unpopulär. Dabei gibt es gute Gründe und überzeugende Studien, welche für eine höhere Gewichtung des gelben Edelmetalls sprechen. Neben physischem Gold erachten wir derzeit die Aktien von Gold-Royalty-Firmen als besonders interessant. Royalties versprechen eine königliche Kombination von Chancen und Risiken.
Studien haben gezeigt, dass die langfristig optimale Gold-Allokation bei 10-20% des Vermögens liegen sollte: So auch jüngst eine aktuelle Analyse der Gold-Experten von Incrementum über den Zeitraum von 1970 bis 2024 (Link zur Studie), die eine risikoadjustiert optimale Goldquote von 14-18% ergab. Der typische US-Vermögensverwalter hält in seinen Kundendepots jedoch gar kein Gold oder weniger als 1% des Portfolios. Dies hat eine Umfrage von Bank of America belegt. Auch in deutschen oder schweizerischen Depots dürfte derzeit eher wenig Edelmetall zu finden sein.
Wieso ist Gold so wenig populär trotz des jüngsten Rekordhochs im Preis? Es kommt wohl ein ganzes Amalgam von Gründen zusammen: Die Aktienmärkte sind spannender und legten in der letzten Dekade deutlich mehr zu. Für die Finanzindustrie und Berater gibt es beim physischen Gold nicht viel zu holen in Sachen Gebühren und Provisionen, es fehlt die Verkaufsmotivation. Und nicht zuletzt ist das Image eines Investments in Gold eher schlecht: «Boomer Bricks» zu kaufen, gilt als altmodisch, volkwirtschaftlich unproduktiv und fast schon etwas suspekt: Wo bleibt das Vertrauen in das staatliche Währungsmanagement?
Doch in einer Zeit des geopolitischen Umbruchs mit maroden Staatsfinanzen, miserabler Demografie und zunehmender Kriegsrhetorik in den Industrieländern macht es aus unserer Sicht weiterhin Sinn, dem «barbarischen Relikt» Gold einen gewichtigen Platz im Depot einzuräumen.
Gold in Form von Barren, Anlagemünzen oder metallhinterlegten ETF bildet dabei den Kern jeder Goldanlage. Es verfügt in physischer Form über die besten Diversifikationseigenschaften und dient als Versicherung gegen monetäre und politische Extremrisiken.
Der nächste Schritt für überzeugte Edelmetall-Bullen sind Aktien von Goldminen. Typischerweise bieten diese einen Hebel von 1.5 bis 3mal zum Goldpreis – zumindest auf kürzere Sicht von ein paar Wochen oder Monaten. Auf längere Sicht haben die Goldminen mit zahlreichen operativen und politischen Risiken zu kämpfen.
Im kapitalintensiven und zyklischen Minengeschäft kann das Management gravierende Fehler beim Timing der Kapitalinvestitionen machen. Genau auf dem Höhepunkt der letzten grossen Gold-Hausse von 2001 bis 2012 waren die allermeisten Minenfirmen am stärksten auf Expansionskurs mit teuren Investitionen und Übernahmen. Nach dem Crash des Goldpreises im Jahr 2013 mussten Jahre zur Schadensbegrenzung und Reparatur der Bilanzen aufgewendet werden. Von dieser gewaltigen Kapitalvernichtung hat sich der Sektor bis heute nur teilweise erholt.
Das Stockpicking im Minensektor ist schwierig und nervenaufreibend, da es durch Kostenüberschreitungen, Minenunglücke und staatliche Enteignungen immer wieder zu Totalabstürzen einzelner Titel kommen kann. Ein Index oder Goldminen-ETF wie der GDX bietet nur begrenzt Abhilfe, da er naturgemäss in die grösseren Titel investiert, welche am meisten damit kämpfen, ihre schwindenden Goldreserven durch neue Funde zu ersetzen. Exemplarisch dafür ist der Aktienkurs von Branchenprimus Newmont, der heute in Franken gerechnet nicht höher steht als vor 15 Jahren.
Mit unserem hauseigenen Quantex Strategic Precious Metal konnten wir zwar über längere Zeiträume den GDX deutlich schlagen (siehe Grafik unten). Die Wertentwicklung des Fonds blieb jedoch über 5 wie 15 Jahre hinter derjenigen des Goldpreises zurück. Nur über kürzere Zeiträume und während des grossen Goldbooms von 2005 bis 2011 waren die Minen und unser Fonds das bessere Investment.
Es gibt jedoch eine Kategorie von Goldaktien, welche über längere Sicht nicht nur den Goldpreis, sondern sogar den Nasdaq-Index schlagen konnten: Royalty-Firmen.
Die beiden ältesten und prominentesten Royalty-Titel sind Franco-Nevada und Royal Gold. Franco-Nevada konnte seit dem IPO im November 2007 bis heute eine annualisierte Gesamtrendite von 14.6% verbuchen gegenüber den stolzen 13.2%, welche der Nasdaq pro Jahr zulegen konnte. Der Zeitraum des Vergleichs ist insofern aussagekräftig, als darin sowohl Jahre des Gold-Booms von 2007 bis 2011, die Finanzkrise von 2008 und der anschliessende, bis heute andauernde Tech-Boom im Nasdaq enthalten sind.
Die schon länger gelistete Royal Gold erlaubt sogar einen Vergleich mit dem Nasdaq über den Tech-Crash von 2000 hinweg: Während Royal Gold über die letzten 25 Jahre seit 1999 in Dollar durchschnittlich satte 16.4% Rendite brachte, waren es im Nasdaq weniger eindrückliche 8.8%.
Royalties waren ursprünglich ein königliches Vorrecht, daher der Name. Aus der alten Perspektive, dass alle Mineralien im Boden der Krone gehören, mussten Schürfer einen fixen Teil ihres Ertrags an den Souverän abtreten. Bis heute erheben zahlreiche Staaten Royalties auf die Produktion von Metallen oder Öl auf ihrem Land. Doch auch Privatpersonen können besonders im angelsächsischen Rechtsraum Royalties auf die Produktion von Rohstoffen auf ihrem Land erheben. Royalty-Firmen kaufen solche Royalties von den Landbesitzern oder aber von einer Minenfirma, welche Kapital braucht und dafür bereit ist, einen Teil ihrer zukünftigen Produktion abzugeben.
Eine neuere Variante sind Gold- oder Silber-Streams, bei denen die Royalty-Firmen einen vereinbarten Prozentsatz der Produktion einer Mine kaufen und dafür einen tiefen nominalen Fixpreis bezahlen. Streams sind steuerlich besser, jedoch als vertragliche Vereinbarung nicht an Landrechte gekoppelt und damit anfälliger für Vertragsbruch.
Typischerweise belaufen sich Royalties auf 1-5% der Produktion auf einem definierten Gebiet. Es sind folglich Umsatzbeteiligungen, die Förderkosten spielen für den Inhaber der Royalties keine Rolle. Auch in anderen Branchen wie dem Showgeschäft sind Royalties inzwischen weit verbreitet. Gewinnbeteiligungen sind eher verpönt, weil jegliche versprochenen Gewinne für Musiker und Schauspieler oft durch die berüchtigte «Hollywood-Buchführung» zum Verschwinden gebracht werden.
Im Bergbau sind Royalties und Streams als Umsatzbeteiligungen eine Möglichkeit, von steigenden Metallpreisen zu partizipieren ohne von der Inflation der Förderkosten betroffen zu sein. Sie stellen sozusagen einen goldenen Mittelweg zwischen Minenaktien und dem physischen Gold dar.
Alle drei Investments profitieren von steigenden Goldpreisen, jedoch nur die Goldminen und Royalty-Firmen erzielen Cashflows, mit denen sie Dividenden zahlen können. Bei den Minenfirmen ist der Hebel zum Goldpreis je grösser, je höher die Förderkosten sind. Eine Mine mit hohen Gesamtkosten von 2000 Dollar je Unze profitiert beispielsweise proportional mehr vom Anstieg des Goldpreises als eine mit tiefen Förderkosten von 1000 Dollar. Meist ist dieser Hebeleffekt jedoch nur kurzfristig. Denn stark steigende Goldpreise bedeuten in der Regel auch höhere Inflation, also höhere Energiepreise und Lohnkosten für die Minenbetreiber. Marginal profitable Minen bleiben meist marginal. Den Besitzern von Royalties kann die Kosteninflation dagegen weitgehend egal sein, da sie ausser einem Dutzend Mitarbeiter im Hauptquartier praktisch keine Fixkosten haben. Dies sieht man auch an ihren fantastischen Ebitda-Margen von rund 80%.
Der Hauptvorteil von Royalty-Firmen gegenüber Minen besteht jedoch im Gratisritt auf den Kapitalinvestitionen und Explorationsausgaben der Goldminen. Typischerweise müssen Minenbetreiber immer viel Kapital für das Finden neuer Goldreserven oder die Erhöhung der Produktion an einem Standort ausgeben. Der Royalty- oder Stream-Besitzer auf einem Projekt profitiert von solchen Verlängerungen des Reservenlebens oder einer Erhöhung der Förderrate, ohne selbst einen müden Cent Kapital investieren zu müssen. Royalty-Titel sind sozusagen das Geschäftsmodell «Capital Light» im Sektor. Nur beim Kauf einer Royalty oder eines Streams fallen Investitionskosten an – danach sind alle Optionalitäten auf eine höhere Minenproduktion geschenkt. Bei politischen Risiken sitzen die Royalty-Inhaber jedoch im selben Boot: Wird eine Mine aus politischen Gründen geschlossen, versiegt auch der Royalty-Geldfluss.
Die folgende Tabelle stellt die Vor- und Nachteile verschiedener Goldinvestments systematisch dar.
Die fantastische langfristige Performance von Royalty-Firmen wie Franco-Nevada oder Royal Gold kam also nicht nur durch den stark gestiegenen Goldpreis ohne gleichzeitige Kosteninflation zu Stande, sondern zu einem wesentlichen Teil auch durch die Optionalitäten auf dem Royalty-Portfolio, die über die Jahre ins Geld kamen.
Allerdings ist dem Markt das überlegene Geschäftsmodell der Royalties nicht entgangen. In den letzten zehn Jahren gab es immer mehr Neugründungen von Royalty-Firmen. Entsprechend stiegen durch den Wettbewerb auch die Preise für neue Royalties und Goldstreams. Ausserdem wurden die Royalty-Titel lange Zeit mit satten Bewertungsprämien zu herkömmlichen Minenaktien gehandelt. Ihre relative und absolute Performance in den letzten fünf Jahren war deshalb nicht berauschend, die Kurse tendierten mehrheitlich seitwärts.
Inzwischen sind ihre Cashflows jedoch durch die steigenden Goldpreise angeschwollen und die Bewertungen sowohl aus absoluter wie relativer Sicht attraktiv. Die Royalty-Firmen im Quantex SPMF – namentlich Franco-Nevada, Royal Gold, Osisko Gold Royalties und Triple Flag Precious Metals – werden derzeit mit Free-Cashflow-Renditen von 4-5% gehandelt. Das ist aus unserer Sicht attraktiv angesichts der tiefen Risiken im Geschäft und den zahlreichen Optionen auf höhere Goldpreise und steigende Förderraten auf ihrem Portfolio. Franco-Nevada hat es nach dem jüngsten Kursrückschlag sogar ins Depot des Quantex Global Value Funds geschafft.
Die Free-Cashflow-Renditen von klassischen Goldproduzenten wie Barrick oder Newmont liegen derzeit unter denjenigen der Royalty-Titel, trotz der höheren Risiken im Bergbau. Im Moment erscheinen deshalb die Royalties der Königsweg für ein Investment im Goldsektor zu sein.
Peter Frech
18.05.2026 • 1 Min.
Das Schwierige ist nicht das Erkennen von extremen Marktübertreibungen, sondern das Handeln dagegen. Der Herdentrieb macht es emotional schwierig, sich gegen den Trend zu stellen...
Peter Frech
13.05.2026 • 6 Min.
Mit dem Anbieten von KI-Modellen verdient niemand Geld. Der Verkauf von Ausrüstung und Chips für den Ausbau der «Künstlichen Intelligenz» jedoch treibt den Boom an den Börsen. Doch ein grosser Teil der vermeintlichen Gewinnzuwächse gründet auf einer buchhalterischen Illusion, die typisch ist für Investitionsblasen. Der Blick auf die Cashflows anstatt auf die Gewinne zeigt das wahre Bild.
Peter Frech
17.04.2026 • 1 Min.
Heute ist die Angebotseinschränkung durch den Irankrieg und die Blockade von Hormus grösser als damals, doch der Markt zeigt sich weiter zuversichtlich, dass Präsident Trump mit einem Rückwärtssalto aus dem Schlamassel kommen wird...
